投行伯恩斯坦認爲雲市場需求仍遠超供給，瓶頸已從 GPU 供給轉向可通電的數據中心物理產能，而天量資本開支的回報與融資方式正成爲新的勝負手。
智通財經APP注意到，2026年二季度全球雲巨頭集體加速，$亞馬遜 (AMZN.US)$AWS 增速創18個季度新高、谷歌雲大增82%、甲骨文OCI 翻倍。投行伯恩斯坦認爲雲市場需求仍遠超供給，瓶頸已從 GPU 供給轉向可通電的數據中心物理產能，而天量資本開支的回報與融資方式正成爲新的勝負手。
四大雲廠單季資本開支約1500億美元，總積壓訂單2.33萬億美元
研報測算，2026年二季度$微軟 (MSFT.US)$、 $亞馬遜 (AMZN.US)$ 、 $谷歌-C (GOOG.US)$ 、 $甲骨文 (ORCL.US)$ 合計現金資本開支約1500億美元;該行模型預計2026年全年達6600億美元，加上Meta後接近8000億美元。同期AWS、Azure、谷歌雲與OCI合計雲收入1050億美元，同比增長52%；四家總積壓訂單(RPO)達2.33萬億美元，同比增長188%。
該行測算超大規模雲市場規模在1.3萬億至1.5萬億美元，爲軟件與互聯網領域最大有形市場。
融資結構方面，除微軟外，其餘美國雲巨頭今年均已轉向發債或增發等外部融資。
天量資本支出能否換來回報？
資本開支失控、AI 泡沫化，Anthropic CEO 關於放緩前沿模型開發的呼籲進一步加劇了市場的疑慮。針對資本開支失控與AI泡沫化的擔憂，該行指出，近幾個季度雲廠收入與積壓訂單同步加速，需求持續跑贏供給。
研報援引亞馬遜的投資回報框架：數據中心殼體提前約兩年投入，可產生30年以上收入;服務器在部署前數月才採購，2至3年回本，而合同期爲5至6年，後續代際設備可複用廠房，經濟性逐代改善。AWS平均合同期限已升至6.4年，2027年產能大部分被鎖定，訂單排至2028年。
對於Anthropic CEO放緩前沿模型開發的呼籲，該行提示其關係到超大雲廠的收入增速與利潤率前景。
該行認爲，AI至少在建設期會拖累IaaS與PaaS毛利率，核心變量是GPU的真實使用壽命。亞馬遜2025年已將部分服務器折舊年限從6年下調至5年；微軟則把數據中心折舊年限從15年上調至25年，使2026日曆年資本開支口徑從1900億降至1750億美元，但公司強調這只是會計調整，並未削減硬件投入。
甲骨文通過合同條款將內存等組件漲價傳導給客戶，並披露3至4年前的舊GPU續租價格反而高出約20%。微軟管理層近期亦表態，AI業務利潤率長期將接近非AI業務。
新雲模式難持續
報告將 $CoreWeave (CRWV.US)$ 定位爲"過渡期產能提供商"：受益於電力與 GPU 稀缺，但客戶集中、買家存在自建傾向、回報結構受限。一旦數據中心產能緩解，它將最先、最重受創。儘管 CoreWeave 2Q26 收入 25.8 億美元(同比 +112%)、積壓訂單約 1040 億美元(同比 +246%)、7 月全線提價約 25%，但伯恩斯坦仍給予"跑輸大盤"評級，目標價74美元。
超大雲巨頭持續受益
該行維持亞馬遜「跑贏大盤」，目標價320美元。該行指出，AWS二季度增長37%，爲18個季度以來最快，環比加速約9個百分點;積壓訂單達4960億美元，其中含4月簽署的約1000億美元Anthropic協議;AI收入年化達250億美元，較一季前的150億美元大幅躍升;自研芯片年化收入250億美元。管理層在業績電話會上提出了AWS邁向萬億美元年收入的路徑。
微軟同樣被維持「跑贏大盤」評級，目標價660美元。該行強調，微軟指引2027財年自由現金流爲正、無需新增舉債，爲差異化優勢。
甲骨文獲得維持「跑贏大盤」評級，目標價325美元。該公司OCI收入74億美元，同比增長121%;RPO達6640億美元，其中OpenAI約3000億美元；公司指引FY30 OCI收入1660億美元，未來三年將上線10GW產能；FY27資本開支指引900億至950億美元，其中含客戶預付200億至250億美元。該行提示，公司現金需求峰值預計在2028財年。
曾經的雲市場老三谷歌，憑藉自有模型+自研 TPU 的垂直整合成爲 AI 雲最強競爭者，但伯恩斯坦對五家覆蓋標的中最謹慎的評級恰恰給了它。其維持谷歌「與大盤持平」評級，目標價385美元，爲五家中唯一未獲「跑贏大盤」的美國巨頭。該行同時提示，Gemini 3.5 Pro發佈延期，且公司因自有產能受限而租用第三方基礎設施，將壓制利潤率。
編輯/Deng