①香港證監會再次對保薦人工作發出通函，自1月以來已有所改善，業務集中度與人員工作量明顯回落；
②監管同時敦促保薦人及IPO其他把關者警惕涉及IPO及上市後活動的不透明安排。
在1月30日通函發出逾八個月後，香港證監會再度就保薦人工作發佈通函。
10月13日，香港證監會發布通函，核心公佈內容可分爲2方面：一是肯定保薦人工作自今年1月以來已有所改善，資源及主要人員能力均呈改善跡象，業務集中度與人員工作量明顯回落；二是敦促保薦人及首次公開招股（IPO）的其他把關者繼續加強有關工作，警惕涉及IPO及上市後活動的不透明安排，包括疑似向指定投資者提供未經披露的認購資金或保證回報、掩飾最終投資者身份等。
與今年1月的通函側重明顯不同，彼時通函重在查漏補缺，指示保薦人從速進行內部檢討，糾正招股文件擬備工作的嚴重缺失；而此次通函則是對整改成效的一次「期中評估」，並在評估之外劃出新的監管紅線。
證監會行政總裁梁鳳儀表示，樂見市場自1月以來取得的進展；雖然大部分市場參與者均能遵守規則，但中介人仍須對與可疑安排相關的各類警號保持警惕，並對任何不合理之處提出質疑。證監會對於少數企圖損害市場公平性、秩序及質量的不法分子，將毫不猶豫地採取執法行動。
經梳理，此次通函有三大動態變化值得關注。
其一，保薦人「減負」成效量化顯現。5家最活躍保薦人涉及的、正在審批的上市申請佔整體申請的比例，由1月時的77%降至9月時的65%；1月30日至9月30日期間，新獲批主要人員數量同比增加65%；負擔過重的保薦人數量及負擔過重主要人員數量則均減少78%。
其二，監管尺度並未放鬆。今年1月至9月，證監會向11家保薦人發出進一步書面函件，就上市申請人的業務實質及保薦人盡職審查、回覆是否充分表達關注；在此期間，共有65宗上市申請被暫停審理，而今年1月通函披露時，處於暫停狀態的申請還僅爲16宗。
其三，監管劍指IPO「不透明安排」，劃出新紅線。此次通函點名可疑安排，指出上市申請人疑似向指定投資者或與其有關聯的人士提供未經披露的認購資金或保證回報；預警跡象包括上市申請人在上市前後不久作出重大預付款項、貸款、投資或其他資金往來，可能惠及IPO投資者或與其有關聯的人士，以及有關安排可能掩飾最終投資者的身份。
動態一：保薦人資源壓力緩解，業務集中度下降
通函顯示，自1月以來，保薦人的資源及主要人員能力已呈改善跡象，保薦人已採取建設性措施，緩解資源緊缺問題，並改善主要人員之間的工作分配。
數據改善頗爲明顯。據香港證監會觀察，保薦人工作在市場上的分佈變得更爲廣泛：5家最活躍保薦人涉及的、正在審批的上市申請佔整體申請的比例，已由截至1月的77%降至截至9月的65%。
與此同時，人員瓶頸亦在疏通。香港證監會已加快處理新提交的主要人員委任申請，1月30日至9月30日期間，獲審批的新主要人員數量較2025年同期增加65%。此外，活躍上市申請、保薦人及簽署主要人員數量前九個月均有所增加；簽署主要人員的平均工作量也有所緩解，主要人員負擔過重情況的保薦人數量，以及負擔過重的主要人員數量均減少78%。
值得注意的是，上述變化與1月通函的硬約束直接相關。彼時通函要求，所有保薦人須申報上市委託項目與主要人員數量配比，主要人員同時監督6個及以上在審項目的保薦人須提交糾正及資源計劃，並對從業人員提出更嚴格的考試要求。
動態二：暫停審理持續發力，前九月65宗上市申請被叫停
儘管整體指標向好，證監會強調，部分上市申請文件仍存在不足之處。
通函披露，香港證監會注意到，部分上市申請文件仍存在不足之處。今年1月至9月期間，共向11家保薦人發出進一步書面函件，就上市申請人的業務實質，以及保薦人的盡職審查和回覆是否充分表達關注。
在此期間，共有65宗上市申請被暫停審理。而在1月通函中，截至2025年12月31日僅有16宗申請處於暫停狀態。「暫停審理」這一監管抓手的運用頻率明顯加密。
證監會重申，保薦人應持續勤勉盡責地規劃其資源和能力，並高度重視維持工作質量。
動態三：監管劍指IPO不透明安排，劃出新紅線
相比對整改成效的評估，此次通函更具信號意義的內容則在於香港監管首次系統性地將矛頭指向IPO及上市後的不透明資金安排。
香港證監會表示，發現某些首次公開招股涉及可疑安排並對此深表關注。上市申請人疑似曾向指定投資者或與其有關聯的人士，提供未經披露的認購資金或保證回報。在監管看來，這些安排通過扭曲真實的投資者需求，損害市場的廉潔穩健，削弱價格發現機制的公平性；具有誤導性的披露以及上市後潛在的操縱買賣交易活動，還將對公衆投資者造成傷害。
通函載列了具體的預警跡象，包括上市申請人在上市前後不久作出重大預付款項、貸款、投資或其他資金往來，而這些活動可能惠及首次公開招股投資者或與其有關聯的人士；以及有關安排可能掩飾最終投資者的身份。
責任主體亦同步擴容。證監會敦促保薦人、整體協調人及資本市場中介人對上述跡象提高警惕，要求把關者在存有疑慮時作出進一步查詢、迅速上報有關疑慮，並在適當情況下告知證監會及香港聯合交易所。這意味着「把關」責任正從保薦環節延伸至發行承銷環節，發行鏈條上的各類中介均被納入預警與上報的責任網絡。
編輯/melody