來源：晚點LatePost
Anthropic 很大程度決定全球 AI 投資故事能不能繼續。
$Anthropic (ANT.US)$ 很大程度決定全球 AI 投資故事能不能繼續。
新技術在變得便宜可用之前，需要變得儘可能好。最前沿大模型的能力決定了之後能蒸出多好的便宜模型。
Anthropic 也是 AI 基建的核心驅動者之一，承諾十年採購超過 8000 億美元算力。再加上 OpenAI 以及中美幾個最大互聯網公司下的訂單，數萬億美元的算力中心正在建設中。
如果大模型公司們不能說服用戶支付數倍於基建費的 AI 賬單，算力投資將停滯，股市的動盪會更快到來，而這些是當前最大的經濟增長動力。
Anthropic 招股書發佈，下跌半個月的美股半導體指數 ETF $半導體ETF-iShares (SOXX.US)$ 三天漲了近 7%，是投資者對業績數據的態度，但也只是短期情緒。它的主要收入來自編程相關應用，沒有數據能推演 AI 多快擴散到其他領域、對手的便宜模型是不是可以替代。
招股書呈現了一個創業公司五年躋身科技巨頭的軌跡：在各家按照互聯網慣性拼免費服務、搶入口時，控制支出，專心開發更大的模型；直到編程展現出商業應用可能性，再全面投入，一年反超 OpenAI。上半年，它只花了 62 億美元算力成本，就保持了模型能力全球第一。
Anthropic 最理想的客戶就是招股書裏披露的自己：5000 多名員工，沒什麼傳統意義上的初級崗位，員工指揮 AI 自動工作。每個月，員工人均領 10 萬美元的收入，創造 50 萬美元的營收，用掉定價超過 3 萬美元的 token。
這也是第一次有公司把滅絕人類寫進自己的安全風險。7 個創始人平等持有少量股份，通過一票集體決策就能壓過外部干預；同時又設了一個獨立機制，監督創始團隊。
Google 上市，創始人寫股東信，強調自己不做 「普通公司」。22 年後，Anthropic 已經不需要解釋。
AI 原生公司的樣板
約 5300 名員工，人均 token 消耗超過現金收入（每月 3 萬美元），工程師日均貢獻代碼是 2024 年的 45 倍
這裏的 token 費用以對外銷售的標價計算，實際員工使用的價格可能更接近算力成本價（經估算，約是定價的 15%）。到 9 月，超過 90% 的代碼貢獻由 Claude 寫成。這解釋了 Claude、Codex 桌面應用如何一兩天更新一次。
過去半年，人均月收入 9.9 萬美元，其中現金部分 3 萬美元。平均每人每月貢獻超過 50 萬美元營收
大模型替代基礎工作的威脅逐漸清晰，從造出大模型的軟件業開始成形。Anthropic 大量僱傭各領域的高級人才用 AI 高效率工作，僅 LinkedIn 公開的信息就有數十位之前擔任 CXO 的人入職作爲 「技術人員（MTS）」。
包括律師、行政等非技術崗位，整個公司人均月收入近 10 萬美元，貢獻超過 50 萬美元營收。他們的股權收入根據上一輪融資價值估算，如果上市市值 1.5 萬億美元，還會大幅增加。
非工程團隊也大量使用 AI 工作，用更小的團隊做更多事
招股書稱研究、工程、市場銷售和運營團隊都用 Claude 的智能體放大個人能力，從 2026 年 1 月到 9 月，內部 Claude 使用量增長超過 250 倍。「使相對較小的團隊能夠承擔傳統上需要大得多的團隊才能完成的工作。」
Anthropic 官網陸續披露了內部非技術崗位使用 Claude 的具體案例，比如一個日本銷售如何指揮 6 個智能體；財務團隊把數據庫查詢做成 skill，讓內部用戶不再依賴 SQL 工具；市場營銷團隊製作 Figma 插件批量生成廣告素材……案例基本都是員工開始把自己的經驗變成可重複執行的指令和工具，再負責檢查結果、處理例外、作出判斷。
非核心員工上市當天就能套現 10%
相比 SEC 投資者說明中常見的 180 天鎖定期，這是一項明確提前的解禁安排。此前上市的 $Robinhood (HOOD.US)$ 也曾允許部分非創始人、非 CFO 員工及董事首日出售 15%。
Anthropic 創始人股份鎖定時間則比大多數公司更嚴格。IPO 時會解禁一部分（尚未披露）；上市第 180 天，或一季報後的約定時間點解禁 29%；其他要等上市第 365 天，或三季報後的約定時間點。
算力進入一個池子，可動態調配分給各團隊
算力上線後進入一個算力池，可以動態調配給研究、模型開發、爲客戶提供服務，以及內部使用 Claude。
服務付費客戶，高基數且高增長
半年收入超過 160 億美元，同比增長 1300%，增長主要發生在 Claude Code 上線後
ChatGPT 2022 年底誕生後，OpenAI、字節跳動，以及若干大模型公司和他們的投資人把 AI 當成爭奪互聯網入口的機會。在驗證商業路徑前，開始燒錢搶市場。
Anthropic 幾乎完全沒有參與前一段。到 2025 年 5 月，Claude Code 正式上線後，它的銷售和營銷費用才開始成倍上漲——2025 下半年支出 6.72 億美元，是 2024 全年的四倍。
服務付費企業客戶帶動增長，但不依賴少數大客戶
Anthropic 前 5 大客戶今年一季度貢獻了 36% 的收入，三季度降低到 21%。他們的支出沒有縮減，是其他客戶增長更快了。
截至 9 月末，有 11900 家客戶過去 12 個月在 Claude 花費超過 10 萬美元；1900 多家客戶超過 100 萬美元；250 家超過 1000 萬美元。符合統計口徑的同一批客戶，2026 年第三季度貢獻的收入，是 2025 年第三季度的約 9 倍。
企業客戶的開支顯著高於個人和小團隊。根據 SemiAnalysis 之前的測算，200 美元的 Max 訂閱如果特定模型用足，相當於按量計費上萬美元。按照 Claude 用戶協議規定，企業超過 150 人使用 Claude 必須按使用量付費，不再提供類似 Pro/Max/Team 的訂閱服務。
賬上現金及短期投資僅次於 Google，但主要來自投資
其他科技公司的現金主要來自業務利潤，而 Anthropic 主要靠融資。不過這依然說明它創業頭幾年花錢比對手節制。
降價促增長，也適用於高級模型
2026 年 9 月，Fable 5.1 相比 Fable 5 將典型工作負載成本降低約 25%，複雜編程及高度 agent 化任務最多降低約 45%；同期 Opus 5.5 相比 Opus 5，將客戶單次任務成本降低約 40%。招股書說，下降同時來自降價和任務執行效率改善。
「ARR」 按月估算，目前空着沒填
Anthropic 營收只披露到二季度末。但今年頭兩個季度環比增長都超過一倍，6 月底的收入已經不能有效判斷它的增長勢頭。
AI 公司常用 「年化收入（ARR）」 體現增長可能，Anthropic 招股書預留了 10 月底的數據，叫 「RRR（Run-Rate Revenue）」。
口徑是測量日過去四周（28 天）按量計費 x13 + 測量日當月訂閱費 x12。這個口徑相對嚴格，用接近一個月的數據推算年化收入。有創業公司的 ARR 使用單週數據推算，更容易通過促銷、新模型發佈影響。
它處理的客戶貢獻了前三季度 5-7% 的收入
Anthropic 是少數激進封殺付費客戶的公司。根據招股書解釋，它識別、調查需要時間，所以違規客戶被處理前可能已經貢獻了一部分收入。今年前 9 個月，這樣的收入佔 5-7%。
招股書沒有披露違規、蒸餾等行爲的具體比例，但說隨着 8、9 月加強力度，預計該比例未來會下降。
半年 62 億美元訓練算力，保持全球第一
算力相當於營收的 55%，兩年前是 653%。
最前沿的大模型公司有兩大算力開支：
1. 不斷用數萬卡集群訓練新的大模型，保持性能領先；
2. 爲用戶提供 AI 服務時，用於推理計算的算力成本。
保持領先的成本，訓練算力每半年翻倍
Anthropic 招股書只披露了總算力，並把算力支出拆進三個傳統支出項目：營業成本（主要是付費用戶的推理成本）；研發（主要是訓練和內部辦公的推理成本）；銷售費用（包含免費賬號的推理成本）。
分析師 Ben Thompson 提出一個推算方法：假定營業成本全部用於付費用戶的推理算力；銷售費用剔除招股書另行披露的渠道、廣告費，假設剩餘的一半是免費用戶的推理算力成本。從總算力費用扣除這兩項，餘額基本爲研發算力費用。
根據推算，從 2025 年至今的 3 個半年裏，Anthropic 訓練算力分別爲 13、31、62 億美元。這裏的訓練算力也包括研究和實驗。
研究項目進大規模訓練，有明確的審批門檻
招股書把預訓練描述爲有紀律的流程，最終 62 億美元的訓練算力也包括了小規模驗證的成本。
研究員提出架構、訓練方法或數據改進，先做小規模驗證；證明改進在模型規模擴大後仍然有效，才允許消耗大量算力、進入前沿訓練。
設計模型時就考慮推理成本
招股書稱 AI 研究員與推理基礎設施工程師共享規劃週期、彙報關係和績效目標，但沒有披露具體向誰彙報。
第二季度已經實現經營盈利，半年報淨虧損 807.48 億美元主要因爲$亞馬遜 (AMZN.US)$、 $谷歌-C (GOOG.US)$ 相關的融資工具賬面損失
Anthropic 二季度收入已能覆蓋算力、人員等經營費用，實現經營盈利 9.74 億美元。不過上半年仍有 807.48 億美元淨虧損。
反差主要來自 723.88 億美元的可轉債等重估損失。Anthropic 2023-2024 年跟 Google、亞馬遜簽了總計 113 億美元可轉債融資協議。它的估值上漲，使尚未轉股的債務更值錢，相應增加賬面虧損，但不產生同額現金支出。
另有 87.57 億美元其他淨費用，主要來自與 Google、亞馬遜簽訂的融資協議。Anthropic 承諾按固定價格出售股份，股份升值後，投資人仍可按原價買入。
客戶接受新模型，三季度 80% 以上收入來自此前半年發佈的模型版本
具體來說是：Sonnet 5 及以後；Opus 4.7 及以後；Mythos 5 和 Fable 5 的所有版本（那 6 個月裏，最便宜的 Haiku 沒有更新）。
賠了作家 15 億美元，相當於去年 1/3 收入
招股書披露的圖書版權訴訟由小說家 Andrea Bartz 聯合其他作家發起。Anthropic 與起訴方和解，向 48.25 萬本書的作家，大致每本賠 3100 美元。目前仍有多個音樂版權方、Reddit、其他作家對 Anthropic 的訴訟在進行中。
All or Nothing：算力承諾 8550 億美元，一大半不能取消
年初接受 Dwarkesh Podcast 採訪時，達里奧·阿莫迪（Dario Amodei）認爲互聯網公司 「不斷投資→達到規模→出現一次拐點→此後持續盈利」 的路徑不適用於大模型公司。因爲 AI 需要提前一年到一年半鎖定算力，大規模還要長期承諾採購。如果按照每年增長 10 倍去採購，但增長晚到 1 年，或實際每年只有 5 倍，公司就可能破產。
但地球沒有那麼多閒置算力供 Anthropic、OpenAI 們租用，於是模型公司必須給雲廠商承諾使用量，讓雲廠商採購設備、建算力中心。如果最終用不掉，模型公司也得自己填上缺口。
最強勢的是三大雲廠商和博通
2694 億美元。Anthropic 承諾向 $亞馬遜 (AMZN.US)$ 、 $谷歌-C (GOOG.US)$ 、$微軟 (MSFT.US)$三個雲廠商採購的算力租用承諾。不可撤銷。
1612 億美元。向通信廠商博通承諾租用基於 Google TPU 的成套算力設備，再部署進第三方機房。不可撤銷。
1205 億美元。向 SpaceXAI 承諾租用算力。第一年不可取消，2027 年起可以提前 90 天通知取消。
859 億美元。向 Nscale、Lambda（所謂 neocloud 雲服務商）承諾租用算力。不可撤銷。
馬斯克在 10 月的 SpaceXAI 業績會上說，他認爲算力價格會持續上漲而不會降低，所以他選擇以接近現貨的價格出租，籤可取消的短期合同。
機房還沒好，也可能要付租金
部分電力及機房合同初始期限長達 20 年，不論實際使用量都要支付約定費用，且費用逐年遞增。部分規劃中的機房依賴現場天然氣發電，Anthropic 還需承擔燃料漲價成本，以及供氣、運輸和管道容量不足的風險。
向博通租用設備，通常從設備具備服務條件時開始付租金；但在機房就緒延遲等情況下，租金可能提前起算，即算力尚未投入使用，就要付設備租金。
相比之下，Nscale、Lambda 等 Neocloud 雲服務商的合同雖然原則上也不可取消，但只有算力交付並經 Anthropic 驗收後才開始收費。
雲廠商幫賣 AI 服務要抽成 37%
目前 Anthropic 有約一半的銷售通過雲廠商獲得。結合它披露的渠道夥伴費用增加，可以推算出雲廠商提成 37%。
這只是雲廠商作爲渠道的收入。Anthropic 自有算力極少，它自己獲得的客戶——包括所有個人訂閱客戶——大部分運算也得通過雲廠商完成，給他們分錢。
一年 40 萬億美元的餅
Anthropic 在招股書裏表示，未來增長不只是賺編程的錢，而是讓大模型進入各種知識工作。它給出的底層口徑是全球知識工作者年度工資 40 萬億美元。
具體的滲透路徑是：以程序員爲切入口，將 Claude 推廣到更多企業部門，承擔越來越複雜，越來越自主的工作。
我們正在邁向這樣一個世界：Claude 可以接受持續數小時、數天或數週的開放式任務，然後像一位出色的同事一樣，憑藉判斷力和主動性自主執行。
複雜的分權機制，避免投資方奪權、避免自己滅絕人類
第一次有公司把可能擊垮整個保險行業、造成人類滅絕寫進招股書
Anthropic 招股書寫了 94 頁風險事項，前所未見。大部分項目可以在其他不同類型公司上找到，除了這倆：
對人類構成災難性風險或生存性風險。
此外，考慮到災難性 AI 事件可能造成的巨大損害，任何單一保險公司，乃至整個保險行業，都可能缺乏足夠的承保能力或專業知識，無法提供與此類風險敞口相匹配的保險保障。
如果把各種風險項串起來，它描述的世界末日可能這麼發生：
爲了搶佔 AI 市場，Anthropic 提前一年多壓下巨額算力訂單，但收入被對手更便宜的模型搶走，於是它用 AI 激進替代員工，來還雲廠商的債。一些重要決策被交給了模型，人類審查代碼的速度也跟不上。
AI 開始參與研發下一代 AI，並且隱瞞信息、操控人類。一個偶然的事件，這樣的系統被武器化，釀成了巨大的災難，損失大到全球保險業都無法承擔。連鎖反應下，人類面臨生存危機。
招股書發佈兩天後，全球前五大保險公司四家上漲。
我們的世界有太多值得操心的事，大模型要趕在其他東西之前毀滅它，還需要一些更大的突破。
不參與經營的 LTBT 長期利益信託決定 4/7 的董事會席位
LTBT 設置了 5 位受託人，目前有一個席位空缺。他們背景多爲公益、政治和學術，基本沒有企業管理經歷。每位受託人年薪 40 萬美元，但不得直接持有 Anthropic 股票。
尼爾·沙阿（Neil Shah），克林頓健康倡議組織（CHAI）CEO，曾任職世界銀行、MIT 貧困行動實驗室，創辦 IDinsight，長期從事公益機構管理與項目評估。
理查德·方（Richard Fontaine），新美國安全中心（CNAS）CEO，外交與國家安全政策背景，是已故共和黨參議員約翰·麥凱恩的外交政策顧問。
本·伯南克（Ben Bernanke），前聯儲局主席、2022 年諾貝爾經濟學獎得主。
克里斯托弗·斯塔布斯（Christopher Stubbs），哈佛大學物理學與天文學教授、前理學院院長，曾任哈佛文理學院 AI 高級顧問。
LTBT 也是多數票決定選舉、罷免 4/7 個董事會席位和部分特殊治理事項。他們不參與股東會日常決議，是對董事會和創始團隊的監督。
創始團隊用 1 股特殊股，實現集體決策
這一股 Class F 掌握 50.1% 的表決權，將在上市前發行給 Founder LLC，由 7 位 Anthropic 聯合創始人控制。
這是一種集體決策。表決時，7 個人每人一票來決定 Class F 投給什麼選項——如果無法形成多數意見，Class F 通常跟隨 Class A 股的實際投票比例投票。Class F 可以左右股東會日常事項，但只能決定 3/7 董事會席位。
2004 年，Google 上市設置特殊類別的股票讓創始團隊和核心高管保留多數投票權。之後，很多美股科技公司設置同類機制。
科技公司的特殊股通常只是普通股票的 10 倍或更高比例，創始團隊依然需要持有一定比例的股票，才能保持絕對投票權。而 Anthropic 的創始團隊只要保留 IPO 時，個人持股的 2%。
各種疊加多數票才能挑戰這套機制
董事會叫停新模型研發（LTBT 任命 4 位達成共識），但創始人要繼續？
Class F 的多數投票權不適用此類決議，必須推翻 LTBT 監督機制，換掉董事會成員：至少 5 位創始人同意（2/3）；且員工 Class E 75% 同意；且 Class A 過半贊成；兩類股份均須過半參與表決。
削弱創始人的 Class F 投票權？
至少 4 名董事同意（4/7）；並且 Class F 自己同意（6/7 同意）；且 LTBT 同意。只要有兩位創始人或四位董事反對，就可以阻止。
激進投資者或雲廠商等投資方發起惡意收購？
只要創始人不支持就無效，Class F 投票權確保投資者股份只是少數。
如果創始人支持，還需要多數董事會成員支持，其中 4 位由 LTBT 選出。
未來 5 年投入至少 10 億美元，與埃森哲建立外部安全評估機制
獨立評估人員將獲得廣泛的內部訪問權限，與 Anthropic 內部的風險和安全團隊合作。
「消失的」 第八位創始人
在各種公開場合下，Anthropic 都將本傑明·曼（Benjamin Mann）稱爲聯合創始人，跟達里奧等七人並列。他在 GPT-3 論文署名排第二，是共同第一作者。
但曼沒有被納入 Founder LLC。他目前跟 Instagram 聯合創始人麥克·克里格（Mike Krieger）一起負責 Anthropic Labs，把 Claude 的新能力做成可以進一步推廣給用戶的產品。
招股書腳註稱：曼自 2021 年創立起就是重要成員，也經常被稱爲聯合創始人，但上市時不是 Founder LLC 成員，也不是定義中的 Continuing Founder，因此不參與決定 Class F 如何投票。
《舊金山標準報》專門追問了這件事。Anthropic 發言人的回應是：曼寧的職責沒有變化，繼續稱他爲聯合創始人仍然恰當。
整個招股書只提到一個 VC 機構的名字
有十幾家 VC 機構投資了 Anthropic，包括 Sequoia Capital、Founders Fund、Coatue、DST Global 等等，但招股書只出現了一個機構的名字——Spark Capital，全名出現了 38 次。Spark 的合夥人雅斯敏·拉扎維（Yasmin Razavi）也是唯一一個位列 Anthropic 董事會名單的投資人。
據《福布斯》，拉扎維寫了兩份長篇投資備忘錄，說服合夥人支持領投 Anthropic 2023 年的 C 輪融資。Spark 首次投入 7500 萬美元，是當時該機構歷史上最大的一筆投資。
Anthropic 聯合創始人、達里奧的妹妹丹妮拉·阿莫迪說，在 Claude Code 尚具雛形時，拉扎維就推動團隊將編程視爲獨立市場，戰略投入。
和治理結構同樣複雜的公益項目
已經捐出 5% 股本給公益基金，股價每上漲 50% 可以再向公益基金增發
Anthropic 沒有像$特斯拉 (TSLA.US)$一樣，設置股價/市值里程碑，回報創始人。而是設置股價里程碑，增發股票做公益。
增發不是強制的，達到條件後，由董事會決議。
員工捐股票換投票權；公司增發股票匹配捐贈
微軟、$Adobe (ADBE.US)$、蘋果等公司都會在員工捐贈時，匹配資助公益項目。通常每人匹配 10000 - 15000 美元。
Anthropic 配捐的上限是普通員工合格股權收入的 25%，早期員工則是 50%。以他們目前的收入，公司爲一名員工配捐可能達到數十萬至數百萬美元。
另一點不同的是，Anthropic 可以選增發 Class N 股票，稀釋股東權益來做公益。2025 年，Anthropic 確認的配捐股票價值 26.7 億美元。今年截至招股書發佈，又增發了 5860 萬股 Class N，目前價值未定。
如果員工捐掉一股 Class A 股票，可以獲得 1 股 Class E。Class E 不能分紅或者出售，沒有經濟利益，但可以參與 LTBT 等治理相關的決策投票。員工捐掉多少經濟利益，決定他在治理問題上的表決權。
公益資金由 Anthropic 全資子公司分配
Anthropic Public Benefit Fund, LLC 可以翻譯成 Anthropic 公益基金，但法律形式上是一家有限責任公司。
Anthropic 公告說，沒有註冊爲美國的 501(c)(3) 免稅慈善機構是爲了更靈活做公益。Anthropic 希望直接向特定人群發放資金，而不只是捐贈非營利組織，以及用新的方式應對 AI 造成的就業衝擊。公告承諾公益資金不用於政治捐款。
目前 Anthropic 公益基金的管理者是三位創始人（達里奧兄妹和克拉克）以及 LTBT 主席尼爾·沙阿。
創始團隊分別承諾捐出個人股權的 80%，但可撤回承諾
7 名創始人分別承諾將個人 Anthropic 股權的 80% 用於慈善。風險披露又明確，這些是自願、可撤回的個人意向，沒有強制執行的義務。
編輯/rice