作者：林彥、武朔
2026年行至年中，地緣衝突的供給衝擊餘波和「AI革命」的內部分化浪潮交織，正將全球經濟推入一場供需錯配與結構失衡雙重主導的變局。
美伊衝突觸發的原油供給收縮遠未落幕。雖然霍爾木茲海峽有望逐步打開，但產能檢修、航道復航與戰後保險等秩序重建的多重時滯，拉開了需求回暖與供給修復的節奏差，這意味着下半年全球原油庫存仍有下行風險，或將導致全球經濟修復緩慢。
這也一度扭轉了去年「非美強、美國弱」的增長格局——高度依賴原油進口的歐亞經濟體增長動能率先承壓，而依託能源自給與AI紅利的美國經濟則凸顯相對韌性。
但表象強勁的美國經濟內部，也正深陷「硅基向上、碳基向下」的「K型」撕裂：AI資本開支獨撐增長大局的背後，是傳統產業景氣回落、勞動報酬份額下滑、中低收入群體消費與信用風險持續累積的隱憂。反映在資產端，則體現爲AI賽道的「一家獨大」，和對其他行業資金的虹吸效應。
伴隨中期選舉窗口臨近，政策端彌合階層與產業裂痕的訴求已然顯現。這極其考驗特朗普下半年的宏觀調控能力，但貨幣政策框架重塑的時滯、財政託底的空間瓶頸，疊加政策傳導的固有周期，註定這場結構失衡的修復道阻且長。
綜上，我們認爲，「K型」失衡主導的經濟結構性分化、大類資產定價分化，仍將貫穿全年，成爲剩餘時間內宏觀與市場的核心主線。
1、美伊衝突後的全球經濟：未完待續的供給衝擊
上半年全球原油市場最大的黑天鵝事件，當屬美伊衝突引發的全球供給衝擊，而這一衝擊的後續影響仍將貫穿下半年。儘管近期美伊談判傳來積極信號，爲霍爾木茲海峽復航、美國解除對伊朗石油運輸封鎖掃清了一定政策障礙，但供給端產能與航運秩序的修復絕非一蹴而就，多重現實約束拉長修復週期：
一方面，原油產能與出口運力修復存在硬性時間約束。海峽主航道水雷清排、伊朗本土受損油氣儲運設施檢修均需完整施工週期；加之此前長期停擺的跨境航運線路、原油分銷貿易鏈條重建存在天然時滯，短期伊朗原油外銷規模難以快速回暖。
另一方面，霍爾木茲海峽通航秩序的戰後重建流程更爲繁複。參照本輪美伊雙邊協議時限，60天協議窗口期大概率僅能優先疏導當前積壓滯留的商船出港。後續還需理順伊朗海峽航運保險收費機制、重建航道跨境貿易信用體系等多重環節，全面恢復常態化通航仍有一定週期。
綜合各大國際能源組織預測口徑，預計全球原油供給於二季度觸底回升，但至少要等到今年底、明年初，才能逐步恢復至地緣衝突開始前的供給水平。
這就引出了當前原油市場最核心的結構性矛盾：供給修復節奏短期難以匹配需求回暖的上行斜率。IEA與EIA最新預測數據共同印證，雖然三季度全球原油供給將迎來邊際改善，但需求依然明顯大於供給。待滯港油輪分批完成疏解通航後，煉廠與貿易商或將集中開展補庫搶油操作，這或進一步加速全球原油庫存去庫進程。
綜合供需修復的時間窗口來看，供給端最快到年末才能完全匹配需求。這也意味着今年三、四季度原油庫存仍存在持續下行壓力：其中三季度庫存去化速率或將更爲陡峭，四季度去庫節奏有望邊際緩和。
綜上，油價難以重回前期低位，下半年供給衝擊仍將制約全球經濟修復節奏。其中，高度依賴原油消耗的歐亞等非美經濟體受損最爲明顯。日本、歐洲等諸多地區原油進口依存度高，供給偏緊壓制開工率，產能持續收縮，掣肘本土經濟修復。截至最新的4月的庫存數據同樣印證該壓力，日本製造業庫存持續去化，韓國企業補庫節奏也有所受阻。
這也使得年內宏觀強弱邏輯較去年出現明顯反轉。全球經濟由去年「非美經濟體強、美國偏弱」切換爲「美國強、非美轉弱」，這也是短期美元反彈的核心驅動。經合組織（OECD）預測顯示，歐亞主要經濟體全年增速普遍較去年回落，日本、歐盟均在此列；歐洲各國增速更是較去年年末時的預測大幅下調，此前市場熱議的歐洲財政復甦邏輯，已被持續上行的供給成本大幅沖淡。反觀美國，依託能源自給的先天優勢疊加高景氣AI投資持續託底，經濟相對韌性進一步凸顯。
2、美國經濟：「K型」深化下的非均衡復甦
即便當前在全球經濟中相對佔優的美國，其內部經濟基本面也遠不及數據表象那般穩健。AI產業資本開支固然爲美國經濟提供了核心支撐，但這一增長動力可能是當下僅存的支柱。美國國內顯著的「K型」格局，正持續重塑國民要素收入分配結構，同時催生資本市場科技板塊「一枝獨秀」的格局。我們認爲，「K型」深化下的非均衡復甦依然是貫穿下半年美國宏觀與資本市場的核心主線。
2.1 宏觀：硅基向上、碳基向下
如果我們仔細拆分美國經濟結構，可以發現這種「K型」分化幾乎貫穿了美國經濟的方方面面：
經濟增長上，AI投資與消費、地產等傳統產業部門走勢分化。2026年以來，AI產業熱潮持續驅動資本開支大幅擴張，經四季度移動平均測算，AI相關投資對美國GDP拉動佔比已突破40%，相較此前明顯上升。但本輪依託全要素生產率樂觀預期催生的科技繁榮，並未向外傳導至廣譜實體經濟，消費等傳統支柱板塊增長持續走弱，行業景氣度割裂態勢持續強化。
從貿易進口結構來看，美國進口需求呈現清晰的科技產品傾斜特徵。截至 2026年4月，美國半導體、通信設備、計算機等AI核心品類進口12個月滾動平均增速峰值超50%，在整體進口需求降溫的背景下走出獨立高增行情，兩者走勢分化凸顯當前貿易需求的結構性失衡。
製造業與服務業也形成明顯的分化態勢。美國製造業依託AI投資、資源品價格上漲形成景氣支撐，製造業PMI持續擴張；但相反，服務業則持續承受高油價帶來的成本端壓制，經營壓力明顯抬升，兩大行業景氣走勢持續背離。
這種「硅基向上、碳基向下」的二元格局其實能解釋今年以來美國就業、通脹等諸多領域出現的核心矛盾。由AI賽道單獨託舉的經濟局部韌性，並未形成惠及全社會的涓滴效應，難以驅動宏觀經濟廣譜修復。這一核心邏輯，我們已在前期多篇專題報告中提前推演：
例如，雖然美國非農新增總量階段性回暖，但結構依然不均衡。就業復甦覆蓋面和廣度依然不足，薪資增長中樞穩步下移；AI對就業甚至產生了一定替代作用，信息技術、金融等高AI暴露度行業就業規模持續收縮。詳見報告《美國就業：硅基和碳基的兩重天》。
再比如，雖然美國通脹雖然在油價的拉動下快速回升，但核心CPI增長依然不溫不火。由於通脹的本質是廣泛消費需求的集中體現，缺少底層消費能力的實質性改善，通脹便缺乏持續回升的微觀基礎。詳見報告《美國有通脹回升的基礎嗎？》。
同時，這也是我們認爲美國年內幾乎沒有加息可能的原因。在美國經濟復甦高度失衡的環境下，下半年就業、通脹數據都不太可能屢創新高，也決定了政策現實上的空間很窄。當前政策底線選擇是維持利率水平不變，雖然市場已經提前定價聯儲年內加息，但門檻依然過高。詳見報告《聯儲加息的門檻有多高？》。
2.2 微觀：要素分配格局重構，貧富差異凸顯
微觀層面，這種「K型」分化直接體現爲要素分配格局的轉移。本輪AI技術變革重塑了各類生產要素的邊際產出與議價權，收益分配持續向算力資本、數據資產、技術專利等「硅基」要素，以及少數高端技術人力資本集中；反觀傳統普通勞動力、中低端人力資本在收入分配中的份額持續收縮，最終形成資本收益增速顯著跑贏勞動報酬的分配失衡格局。
因此，我們可以看到，近年美國國民收入體系內，勞動報酬份額加速下行至50%左右；相對應的，企業經營利潤佔總收入比重則同步明顯抬升。
這一背離進一步加劇了美國中低收入群體的經濟狀況和民生壓力。消費增長的動力高度向高收入群體集中，普通民衆的消費能力與消費意願則雙雙承壓走弱，這一趨勢更直觀體現於實際收入縮水、信用風險攀升與消費者信心偏低的多重壓力之中：
收入端：美國居民消費基礎正持續弱化。從事標準化、重複性工作的中低端勞動者，既面臨AI替代帶來的就業崗位收縮，又要承受勞動報酬增速跑輸通脹的實際購買力下滑，貧富差距進一步擴大。隨着居民收入端的持續承壓，這也迫使家庭削減儲蓄儲備、動用應急存款，方能維繫剛性日常開銷。
信貸端：中低收入群體信貸違約率的持續走高，更給信用市場敲響了警鐘——信用卡、汽車貸款、學生貸款等消費信貸違約率已上升至次貸危機時的水平，疊加中長期利率高企的壓力，中低收入群體的債務負擔不斷加重，進一步擠壓了本就有限的消費空間。
消費意願上：消費能力的持續萎縮直接抑制了居民信心，美國居民消費者信心指數持續走低。6月美國密歇根大學消費者信心指數跌至48.9，一度跌破去年4月貿易摩擦以來的最低水平，民衆對於未來收入預期的擔憂情緒正不斷升溫。
2.3 資產：AI賽道的虹吸效應
資產價格層面，當前全球市場的「K型」行情與1998-1999年的美股市場相似。彼時亞洲金融危機與新興市場債務危機導致全球經濟下行，美股非科技板塊受盈利下滑壓制集體承壓；但科技板塊憑藉互聯網革命的資本開支擴張，走出獨立牛市行情，估值與業績雙升。
當前的市場環境與之有些類似：全球經濟受地緣衝突與傳統需求疲軟壓制，非科技板塊盈利持續承壓；而AI科技板塊依託巨頭資本開支的快速增長，業績兌現與估值擴張同步推進，成爲市場最強的主線行情。
這種極致分化的行情如果想要走向平衡，路徑通常有兩種：
一是AI板塊自身階段性休整。觸發因素可能是大模型營收增速放緩、商業化落地不及預期、業績兌現延期，或資本開支增速邊際見頂，導致市場對AI長期空間的定價階段性修正。
二是傳統經濟出現週期性修復曙光。若政策加碼帶動總需求回升，傳統板塊盈利預期改善，資金從擁擠的AI賽道向週期、消費等板塊擴散，實現結構再平衡。
雖然兩種路徑均存在可能性，但短期內AI板塊的基本面支撐仍較強，傳統經濟的修復尚需政策發力，分化行情或仍將延續一段時間。
3、應對中期選舉：政策破局的難度不低
美國經濟的「K型」特徵不單單是一個「敘事」，更是很可能會讓很多古典的宏觀規律和總量政策作用偏離它原有的路線，進而影響不同大類資產的定價路徑。更重要的是解決當前「K型」的狀態對政治比對經濟可能更重要。
當前特朗普民意支持率已經跌至階段低位。自開啓第二任期以來，其民衆認可度便持續回落，年內淨工作支持率再度刷新歷史新低，其中民衆對其經濟、通脹治理成效的負面反饋最爲突出。
民意基礎持續削弱，直接推高特朗普明年中期選舉的執政阻力。綜合當前各方民調與席位博弈形勢來看，參議院層面共和黨守住多數地位仍是基準情景，不過現有席位領先優勢或將大幅縮水；衆議院全部席位面臨重新改選，兩黨爭奪進入白熱化階段，民主黨一舉拿下該院主導權的概率顯著上升。
伴隨中期選舉臨近、選票爭奪趨於白熱化，短期民意訴求將主導特朗普政策制定。尤其是「K型」分化下持續拉大的貧富裂痕不斷積累底層民衆負面情緒，極易推動政策頻繁搖擺轉向，進而抬升宏觀基本面與全球資本市場的不確定性，這也是特朗普必須着力解決的難題。
但隨着窗口期持續收窄，留給特朗普落地政策、兌現民生承諾的時間愈發侷促。當前其提振經濟、挽回選票或有兩條核心路徑：一是推動聯儲局主席沃什落地減息，藉助貨幣寬鬆降低居民與企業融資成本；二是系統性化解居民可負擔性難題，緩解中產與低收入群體的生活成本壓力。
然而兩條主線均存在難以規避的現實約束，政策推進空間與落地效果均存在明顯瓶頸：
首先，沃什的聯儲改革之路不會太快。從6月FOMC會議的首秀表現來看，儘管本次議息決議與點陣圖整體維持偏鷹立場、抗通脹優先級顯著抬升，但沃什在政策溝通中仍保留了彈性空間，例如強調地產市場利率依然偏緊等，並同步啓動了覆蓋溝通機制、通脹框架、數據源、AI和就業等五大領域的改革工作組，或試圖爲寬鬆尋找一定依據。
不過框架重塑需凝聚內部共識、完成多輪論證，最終方案最快將於秋季出爐；在此之前貨幣政策轉向缺乏明確的制度錨點。且不說目前美國當前不具備減息的條件，即便沃什最終爲減息找到依據，減息的啓動時點也大概率延後，難以在中期選舉窗口期內釋放實質性寬鬆紅利。
針對居民可負擔性難題，特朗普政府大概率復刻去年底的行政干預思路。通過設定信用卡利率上限、發放定向民生補貼、引導房貸利率下行等手段直接緩釋中低收入群體生活成本壓力，但此類舉措本質仍屬局部性、短期化的行政託底，長效支撐力有限。
一方面，利率管制類行政干預將直接擠壓金融機構盈利空間，落地過程中不僅面臨行業執行阻力，同時也存在行政指令與市場化定價機制相沖突的合規爭議；另一方面，此前可用於對沖民生支出的關稅收入已失去增量兜底，財政騰挪空間收窄將明顯制約補貼政策的覆蓋範圍與落地力度。
最後，即便政策信號在三季度如期釋放，經濟從政策發力到實質修復也存在時滯。政策傳導至實體經濟通常需要3-6個月。因此，即便年內出現政策拐點，經濟的週期性修復可能要到年底甚至2027年初才能明顯顯現。
綜上，特朗普想要扭轉當前「K型」經濟分化格局存在顯著阻力，年內難以實質性彌合階層與產業增長裂痕。這也意味着，「K型」失衡主導的經濟結構性分化、大類資產定價分化，仍將貫穿全年，成爲剩餘時間內宏觀與市場的核心主線。
編輯/melody