英偉達今年漲幅僅10%，估值跌至五年低點，市盈率較歷史均值腰斬，而AMD、美光分別狂飆142%與213%——市場似乎已將它從成長股"降級"爲成熟大盤股。然而，分析師測算其合理價值被低估逾30%，雲廠商資本開支持續擴張、推理芯片份額逆勢上升，一旦AI寒冬來襲，反而可能是最後的避風港。
$英偉達 (NVDA.US)$ 股價今年僅上漲10%，估值跌至近五年低點，而競爭對手 $美國超微公司 (AMD.US)$ 和 $美光科技 (MU.US)$ 卻分別大漲144%和222%。市場定價似乎預示着一切可能出錯的事情都將成真——但分析師認爲，這恰恰爲願意着眼長遠的投資者創造了機會。
晨星分析師Brian Colello指出，英偉達目前約212美元的股價隱含的信息是，公司在2027年後幾乎不會再有任何增長。他認爲該股合理價值應接近280美元，約合其2029財年預期銷售額的16倍。據標普全球 Market Intelligence數據，英偉達當前市盈率（EBITDA基礎）約爲明年預期盈利的17倍，遠低於五年平均36倍的水平，並處於2021年7月以來的最低區間。
與此同時，超大規模雲廠商的資本開支並未見頂。Alphabet本週上調了2026年資本支出預期，並表示明年將進一步增加投入，這爲AI芯片需求提供了持續支撐。
競爭對手飆漲，英偉達估值跌落"價值股"區間
在$費城半導體指數 (.SOX.US)$今年累計上漲71%的背景下，英偉達的表現顯得格外落寞。AMD以53倍的明年預期市盈率交易，被市場視爲成長股；美光則受益於AI數據中心需求爆發，年內漲幅超過200%。
Gabelli Funds基金經理John BELTON表示，半導體投資者正追逐那些他們認爲存在"最強供需失衡、尚有未開發增長機會"的標的，"英偉達目前並不符合這些標準中的任何一條。"Belton近期持續加倉AMD和美光，對英偉達則按兵不動，維持持有但未增倉。
這一估值分化背後，是市場對英偉達的重新定性——它正在從一隻成長股，被重新歸類爲一隻大型成熟科技股。
空頭邏輯：挑戰者湧現，規模效應制約增速
英偉達面臨的挑戰已形成清晰敘事。自OpenAI發佈ChatGPT以來，AI芯片市場吸引了大批新入局者：SambaNova、$Cerebras Systems (CBRS.US)$等初創公司推出自研芯片；谷歌多年前研發的自有AI芯片如今已對外銷售並通過雲端出租；$亞馬遜 (AMZN.US)$緊隨其後； $Meta Platforms (META.US)$ 、$微軟 (MSFT.US)$、OpenAI和Anthropic也均在推進自研芯片計劃。
AMD將於今年晚些時候開始出貨其首款AI服務器機架系統Helios——這是一套高度集成的AI芯片及配套硬件系統，其功能設計與英偉達旗下Grace Blackwell和Vera Rubin系列直接競爭。
此外，收入體量本身也構成增速的天花板。英偉達營收基數已經龐大，其增速與小型競爭對手的直接對比，本身就不在同一量級。
多頭反駁：定價過於悲觀，增長前景被低估
分析師預測數據與市場定價之間存在明顯落差。
據分析師預期，英偉達下一財年（截至2028年1月）收入將增長42%，達到5600億美元；再下一年將再增長23%。相比之下，AMD雖然預計2027年收入增長57%、2028年增長36%，但其絕對體量——預計2027年僅約780億美元——與英偉達不在同一數量級，這難以解釋AMD目前高達53倍的溢價估值。
Brian Colello指出，英偉達"以幾年後的維度來看估值相當便宜"，關鍵問題在於：兩年後超大規模雲廠商和企業的資本開支是否仍將保持強勁，英偉達是否能守住其市場份額。
"我們認爲答案是肯定的，這也是該股被低估的原因所在。"他預計，英偉達在2029財年前每年營收和調整後每股盈利增速均將超過45%。
護城河猶在：推理市場份額上升，逆週期韌性不容忽視
儘管競爭壓力與日俱增，英偉達在AI芯片領域的主導地位仍未動搖。據The Information近期報道，英偉達在推理芯片市場（即運行模型而非訓練模型所用芯片）的份額實際上有所上升。
更值得注意的是，英偉達的逆週期韌性或被市場低估。一旦OpenAI等科技公司削減AI投資，許多剛剛涉足芯片研發的公司可能放棄自研、轉回英偉達的生態——這意味着AI寒冬對英偉達的衝擊，反而可能小於那些產品尚未經過市場充分驗證的新興芯片設計商。
此外，英偉達對$NEBIUS (NBIS.US)$、$CoreWeave (CRWV.US)$等新雲服務商的戰略性投資雖近期遭到質疑，但這一佈局有望在市場下行時爲其業務提供緩衝保護。在超大規模資本開支仍在擴張的當下，英偉達的定價是否真正反映了其基本面，正成爲市場爭議的核心命題。
編輯/rice