市場情緒跌至「對等關稅日」4月的低點，但高盛資金流向團隊認爲美股技術面正在悄然轉變。企業回購窗口將於10月底至11月大規模重開，共同基金年末拋壓在萬聖節後消退，散戶和外國投資者的歷史性季節性買盤隨即接棒——回購、散戶、外資三股力量幾乎將同時回歸。
摩根大通最新研究報告指出，當前AI基礎設施股票的下跌環境明顯劣於7月的那輪調整，散戶投資者迄今缺乏"逢低買入"行爲，疊加回購流量懸崖、淡仓稀薄以及槓桿ETF規模偏高等多重不利因素，令本輪反彈的技術支撐基礎遠比上次脆弱。
散戶按兵不動，"逢低買入"信號缺失
7月調整期間，散戶投資者通過槓桿與非槓桿ETF雙管齊下，大舉買入韓國股票，資金流入規模顯著。
然而，摩根大通數據顯示，10月以來，無論是境外投資者通過槓桿ETF的買入，還是境內投資者通過非槓桿ETF的佈局，規模均極爲有限。報告明確指出，當前幾乎看不到散戶"逢低買入"行爲的任何跡象。
這一差異對市場走勢具有重要含義。7月，散戶資金的積極入場爲市場提供了重要的需求側支撐，而本輪調整中這一力量的缺席，使得價格自然修復的動能大打折扣。
淡仓稀薄，逼空反彈難以複製
7月行情的另一重要推手是大規模空頭回補。彼時，追蹤韓國股市的最大離岸ETF——EWY US Equity的流通股份在7月單月飆升約30%，主要是爲了滿足空頭興趣的大幅增加；隨後8月的空頭回補進一步助推了股價反彈。
然而，摩根大通數據顯示，10月以來EWY的空頭興趣幾乎沒有變化。不僅如此，美國存儲股（包括Micron、Sandisk、Western Digital、Seagate）以及SMH、DRAM等主要半導體ETF的淡仓同樣處於低位。
報告還指出，就連標普500指數ETF——SPY US Equity的空頭興趣也處於歷史偏低水平。空頭基礎的普遍匱乏，意味着本輪下跌缺乏通過逼空形成反彈的彈藥。
槓桿ETF規模偏高，回購支撐即將斷檔
摩根大通還識別出另外兩項加劇當前脆弱性的結構性因素。
其一，槓桿股票ETF的資產管理規模（AUM）相對於標的股票市值的比率，在7月底觸底後，於8月至9月期間持續回升，目前處於今年4月低點與6月高點之間約70%分位的水平。這意味着，與7月末相比，當前槓桿ETF的體量更大，一旦市場出現波動，其被動去槓桿帶來的拋壓也將更爲顯著。
其二，回購流量面臨斷檔風險。兩家韓國大型存儲企業於2026年8月20日宣佈合計400億美元的股票回購計劃，原定執行至2026年11月，但由於提前加速完成，回購實際上已於10月中旬收尾。這一支撐力量的消失，在7月調整時並不存在，構成當前特有的不利因素。
多空激辯！高盛認爲三大買盤即將集中回歸
然而，高盛資金流向團隊在最新報告《Witching Hour》中指出：讓市場感到不適的，恰恰可能是入場的信號。“在情緒如此低迷、宏觀前景如此不明朗的情況下，開始展望未來令人不安。但美股的技術面正在改變，這一點難以否認。”
該行認爲，三大買盤即將集中回歸：企業回購窗口將於10月底至11月大規模重開，散戶資金歷史上在11-12月持續流入，外國投資者在中期選舉後有歷史性買入規律。
回購窗口重開，11月是全年第二大買盤月
企業回購是第一股即將歸來的力量。
9月15日前後，標普500約40%的成分股進入業績前靜默期，企業回購窗口隨之關閉。數據顯示，靜默期內回購執行量僅爲去年同期的0.8倍。
這扇窗正在重新打開。高盛預計，企業在發佈業績後一至兩天即可退出靜默期——本週末約10%的標普成分股將重新進入開放窗口，10月底前這一比例將升至48%。
更大的買盤在11月。數據顯示，11月是全年企業回購執行量第二高的月份，佔全年回購總額的10.1%，僅次於8月。
不過，回購結構存在明顯分化。信息技術板塊仍佔所有回購執行量的46%，但同比下降40%；金融板塊同比上升88%；能源和公用事業漲幅最爲驚人，分別達到+480%和+538%，但兩者合計僅佔總量的6%。
該行解讀，科技公司手握大量現金，但更多流向了GPU和數據中心，而非回購自家股票。
萬聖節之後，共同基金拋壓消失
與回購回歸同步發生的，是一股賣壓的消退。
該行將10月底稱爲「恐怖賣出季」：678只主動基金（管理資產2.306萬億美元）和81只被動基金（管理資產1.736萬億美元）以10月31日爲財年末，佔主動基金資產總量的23%，是全年單月最大佔比。
這意味着，稅務驅動的年內虧損股拋售將在萬聖節前後集中出現，但一旦日曆翻頁，這股供給壓力隨即消失。
散戶資金的時間節點與此高度吻合。該行指出，10月是股票共同基金和ETF資金淨流出的第三大月份，「還有些硬骨頭要啃」；但11月和12月將迎來連續淨流入，力度僅次於2-3月。
最新數據（截至10月7日當週）顯示，全球股票基金淨流入120億美元，科技基金吸金最多，其次是公用事業基金。
場外資金同樣不可忽視。
截至10月7日當週，貨幣市場基金單週淨流入1663.7億美元，佔貨幣基金總規模的1.49%，而此前四周的周均變動僅爲-0.03%。高盛對此表示：
資本依然謹慎、缺乏信念，宏觀背景充滿不確定性。一旦局勢明朗，場外有大量資金等待入場——11-12月曆史上正是這筆錢回流的時間窗口。
外國投資者：被忽視的18%，中期選舉後歷史性買入
高盛情緒綜合指標（整合機構、散戶和外國投資者倉位）當前讀數爲-1.3。歷史數據顯示，該指標處於-1至-1.5區間時，未來一個月平均回報爲+2%，構成「溫和順風」。
值得注意的是，CFTC期貨倉位處於第95百分位，而主動股票基金資金流向僅處於個位數百分位，綜合指標接近第10百分位——期貨多頭滿倉，基金資金流向幾乎清零。
外國投資者是其中最被低估的變量。他們持有美國企業股權的18%，遠高於對沖基金的2%，但自2009年以來倉位始終徘徊在第50百分位以下。
歷史規律顯示，中期選舉後外國投資者會出現系統性買入，六個月內流入規模約爲其AUM的1.75%。高盛統計了1986年以來的10次中期選舉，買盤在選舉前幾乎不存在，選舉後則近乎垂直上升，一直延續至次年春季。
按此測算：1.75%乘以18%的持股比例，再乘以逾60萬億美元的美股市值，六個月內外國買盤規模約爲1900億美元。高盛將其定性爲"邊際買家"，在市場"尋找下一批增量買家"的時刻恰好出現。
該行指出，Citadel策略師Scott Rubner此前也基於"買家即將回歸"的判斷轉爲看多，與高盛資金流向團隊的日曆邏輯高度吻合。
CTA：債券兩端均是買家，標普下跌風險不對稱
系統性策略基金（CTA）的倉位結構則呈現另一面。
該行測算，債券2-sigma上漲將觸發約370億美元的CTA買入，債券2-sigma下跌觸發約230億美元買入；但標普500的情況截然不同——2-sigma上漲僅觸發約55億美元買入，2-sigma下跌則觸發約450億美元拋售。
好消息是，CTA過去一個月已累計拋售約810億美元全球股票，目前美股倉位僅處於一年回溯的第27百分位，仍有加倉空間。在小盤股方面，CTA對羅素2000的淡仓已達2023年以來最高，一旦市場出現輪動，這將成爲潛在的助推燃料。
波動率已提前消化
歷史上，中期選舉後波動率通常會出現明顯壓縮，隨後在年底前緩步走低。
但今年的情況是：這個「壓縮」已經提前發生了。距離投票日還有約一個月，標普500一個月引伸波幅約爲12，而歷史上同期中期選舉平均水平接近19-20；納斯達克100約爲17-18，歷史均值在20中段。
結論是：期權市場正在定價歷史上極小的日內波動幅度，這反映出市場對任何方向都缺乏信念，「導致尾部風險被錯誤定價」。野村的Charlie McElligott上週也得出相同結論，指出指數波動率處於第2百分位，隱含相關性處於第1.8百分位，「市場唯一的恐懼是右尾」。
高盛內部並非鐵板一塊
當然，高盛內部也存在分歧。
高盛股票自定義籃子負責人Louis Miller在10月4日警告，「中期選舉臨近，結果可能對風險資產不利」，並堅持看好AI相關股票相對SPXXAI籃子的超額表現——這與資金流向團隊的輪動邏輯方向相反。
美銀的Michael Hartnett則給出了一張簡明的中期選舉地圖：共和黨控制參議院、民主黨控制衆議院意味着「政治僵局=金髮女孩」，股市漲幅超5%；民主黨橫掃則意味着股市下跌約10%。預測市場目前給出民主黨橫掃約65%的概率，這意味着外國投資者的選後買盤可能首先要消化一次政策衝擊。
編輯/lambor