作者：林彦、武朔
2026年行至年中，地缘冲突的供给冲击余波和“AI革命”的内部分化浪潮交织，正将全球经济推入一场供需错配与结构失衡双重主导的变局。
美伊冲突触发的原油供给收缩远未落幕。虽然霍尔木兹海峡有望逐步打开，但产能检修、航道复航与战后保险等秩序重建的多重时滞，拉开了需求回暖与供给修复的节奏差，这意味着下半年全球原油库存仍有下行风险，或将导致全球经济修复缓慢。
这也一度扭转了去年“非美强、美国弱”的增长格局——高度依赖原油进口的欧亚经济体增长动能率先承压，而依托能源自给与AI红利的美国经济则凸显相对韧性。
但表象强劲的美国经济内部，也正深陷“硅基向上、碳基向下”的“K型”撕裂：AI资本开支独撑增长大局的背后，是传统产业景气回落、劳动报酬份额下滑、中低收入群体消费与信用风险持续累积的隐忧。反映在资产端，则体现为AI赛道的“一家独大”，和对其他行业资金的虹吸效应。
伴随中期选举窗口临近，政策端弥合阶层与产业裂痕的诉求已然显现。这极其考验特朗普下半年的宏观调控能力，但货币政策框架重塑的时滞、财政托底的空间瓶颈，叠加政策传导的固有周期，注定这场结构失衡的修复道阻且长。
综上，我们认为，“K型”失衡主导的经济结构性分化、大类资产定价分化，仍将贯穿全年，成为剩余时间内宏观与市场的核心主线。
1、美伊冲突后的全球经济：未完待续的供给冲击
上半年全球原油市场最大的黑天鹅事件，当属美伊冲突引发的全球供给冲击，而这一冲击的后续影响仍将贯穿下半年。尽管近期美伊谈判传来积极信号，为霍尔木兹海峡复航、美国解除对伊朗石油运输封锁扫清了一定政策障碍，但供给端产能与航运秩序的修复绝非一蹴而就，多重现实约束拉长修复周期：
一方面，原油产能与出口运力修复存在硬性时间约束。海峡主航道水雷清排、伊朗本土受损油气储运设施检修均需完整施工周期；加之此前长期停摆的跨境航运线路、原油分销贸易链条重建存在天然时滞，短期伊朗原油外销规模难以快速回暖。
另一方面，霍尔木兹海峡通航秩序的战后重建流程更为繁复。参照本轮美伊双边协议时限，60天协议窗口期大概率仅能优先疏导当前积压滞留的商船出港。后续还需理顺伊朗海峡航运保险收费机制、重建航道跨境贸易信用体系等多重环节，全面恢复常态化通航仍有一定周期。
综合各大国际能源组织预测口径，预计全球原油供给于二季度触底回升，但至少要等到今年底、明年初，才能逐步恢复至地缘冲突开始前的供给水平。
这就引出了当前原油市场最核心的结构性矛盾：供给修复节奏短期难以匹配需求回暖的上行斜率。IEA与EIA最新预测数据共同印证，虽然三季度全球原油供给将迎来边际改善，但需求依然明显大于供给。待滞港油轮分批完成疏解通航后，炼厂与贸易商或将集中开展补库抢油操作，这或进一步加速全球原油库存去库进程。
综合供需修复的时间窗口来看，供给端最快到年末才能完全匹配需求。这也意味着今年三、四季度原油库存仍存在持续下行压力：其中三季度库存去化速率或将更为陡峭，四季度去库节奏有望边际缓和。
综上，油价难以重回前期低位，下半年供给冲击仍将制约全球经济修复节奏。其中，高度依赖原油消耗的欧亚等非美经济体受损最为明显。日本、欧洲等诸多地区原油进口依存度高，供给偏紧压制开工率，产能持续收缩，掣肘本土经济修复。截至最新的4月的库存数据同样印证该压力，日本制造业库存持续去化，韩国企业补库节奏也有所受阻。
这也使得年内宏观强弱逻辑较去年出现明显反转。全球经济由去年“非美经济体强、美国偏弱”切换为“美国强、非美转弱”，这也是短期美元反弹的核心驱动。经合组织（OECD）预测显示，欧亚主要经济体全年增速普遍较去年回落，日本、欧盟均在此列；欧洲各国增速更是较去年年末时的预测大幅下调，此前市场热议的欧洲财政复苏逻辑，已被持续上行的供给成本大幅冲淡。反观美国，依托能源自给的先天优势叠加高景气AI投资持续托底，经济相对韧性进一步凸显。
2、美国经济：“K型”深化下的非均衡复苏
即便当前在全球经济中相对占优的美国，其内部经济基本面也远不及数据表象那般稳健。AI产业资本开支固然为美国经济提供了核心支撑，但这一增长动力可能是当下仅存的支柱。美国国内显著的“K型”格局，正持续重塑国民要素收入分配结构，同时催生资本市场科技板块“一枝独秀”的格局。我们认为，“K型”深化下的非均衡复苏依然是贯穿下半年美国宏观与资本市场的核心主线。
2.1 宏观：硅基向上、碳基向下
如果我们仔细拆分美国经济结构，可以发现这种“K型”分化几乎贯穿了美国经济的方方面面：
经济增长上，AI投资与消费、地产等传统产业部门走势分化。2026年以来，AI产业热潮持续驱动资本开支大幅扩张，经四季度移动平均测算，AI相关投资对美国GDP拉动占比已突破40%，相较此前明显上升。但本轮依托全要素生产率乐观预期催生的科技繁荣，并未向外传导至广谱实体经济，消费等传统支柱板块增长持续走弱，行业景气度割裂态势持续强化。
从贸易进口结构来看，美国进口需求呈现清晰的科技产品倾斜特征。截至 2026年4月，美国半导体、通信设备、计算机等AI核心品类进口12个月滚动平均增速峰值超50%，在整体进口需求降温的背景下走出独立高增行情，两者走势分化凸显当前贸易需求的结构性失衡。
制造业与服务业也形成明显的分化态势。美国制造业依托AI投资、资源品价格上涨形成景气支撑，制造业PMI持续扩张；但相反，服务业则持续承受高油价带来的成本端压制，经营压力明显抬升，两大行业景气走势持续背离。
这种“硅基向上、碳基向下”的二元格局其实能解释今年以来美国就业、通胀等诸多领域出现的核心矛盾。由AI赛道单独托举的经济局部韧性，并未形成惠及全社会的涓滴效应，难以驱动宏观经济广谱修复。这一核心逻辑，我们已在前期多篇专题报告中提前推演：
例如，虽然美国非农新增总量阶段性回暖，但结构依然不均衡。就业复苏覆盖面和广度依然不足，薪资增长中枢稳步下移；AI对就业甚至产生了一定替代作用，信息技术、金融等高AI暴露度行业就业规模持续收缩。详见报告《美国就业：硅基和碳基的两重天》。
再比如，虽然美国通胀虽然在油价的拉动下快速回升，但核心CPI增长依然不温不火。由于通胀的本质是广泛消费需求的集中体现，缺少底层消费能力的实质性改善，通胀便缺乏持续回升的微观基础。详见报告《美国有通胀回升的基础吗？》。
同时，这也是我们认为美国年内几乎没有加息可能的原因。在美国经济复苏高度失衡的环境下，下半年就业、通胀数据都不太可能屡创新高，也决定了政策现实上的空间很窄。当前政策底线选择是维持利率水平不变，虽然市场已经提前定价联储年内加息，但门槛依然过高。详见报告《联储加息的门槛有多高？》。
2.2 微观：要素分配格局重构，贫富差异凸显
微观层面，这种“K型”分化直接体现为要素分配格局的转移。本轮AI技术变革重塑了各类生产要素的边际产出与议价权，收益分配持续向算力资本、数据资产、技术专利等“硅基”要素，以及少数高端技术人力资本集中；反观传统普通劳动力、中低端人力资本在收入分配中的份额持续收缩，最终形成资本收益增速显著跑赢劳动报酬的分配失衡格局。
因此，我们可以看到，近年美国国民收入体系内，劳动报酬份额加速下行至50%左右；相对应的，企业经营利润占总收入比重则同步明显抬升。
这一背离进一步加剧了美国中低收入群体的经济状况和民生压力。消费增长的动力高度向高收入群体集中，普通民众的消费能力与消费意愿则双双承压走弱，这一趋势更直观体现于实际收入缩水、信用风险攀升与消费者信心偏低的多重压力之中：
收入端：美国居民消费基础正持续弱化。从事标准化、重复性工作的中低端劳动者，既面临AI替代带来的就业岗位收缩，又要承受劳动报酬增速跑输通胀的实际购买力下滑，贫富差距进一步扩大。随着居民收入端的持续承压，这也迫使家庭削减储蓄储备、动用应急存款，方能维系刚性日常开销。
信贷端：中低收入群体信贷违约率的持续走高，更给信用市场敲响了警钟——信用卡、汽车贷款、学生贷款等消费信贷违约率已上升至次贷危机时的水平，叠加中长期利率高企的压力，中低收入群体的债务负担不断加重，进一步挤压了本就有限的消费空间。
消费意愿上：消费能力的持续萎缩直接抑制了居民信心，美国居民消费者信心指数持续走低。6月美国密歇根大学消费者信心指数跌至48.9，一度跌破去年4月贸易摩擦以来的最低水平，民众对于未来收入预期的担忧情绪正不断升温。
2.3 资产：AI赛道的虹吸效应
资产价格层面，当前全球市场的“K型”行情与1998-1999年的美股市场相似。彼时亚洲金融危机与新兴市场债务危机导致全球经济下行，美股非科技板块受盈利下滑压制集体承压；但科技板块凭借互联网革命的资本开支扩张，走出独立牛市行情，估值与业绩双升。
当前的市场环境与之有些类似：全球经济受地缘冲突与传统需求疲软压制，非科技板块盈利持续承压；而AI科技板块依托巨头资本开支的快速增长，业绩兑现与估值扩张同步推进，成为市场最强的主线行情。
这种极致分化的行情如果想要走向平衡，路径通常有两种：
一是AI板块自身阶段性休整。触发因素可能是大模型营收增速放缓、商业化落地不及预期、业绩兑现延期，或资本开支增速边际见顶，导致市场对AI长期空间的定价阶段性修正。
二是传统经济出现周期性修复曙光。若政策加码带动总需求回升，传统板块盈利预期改善，资金从拥挤的AI赛道向周期、消费等板块扩散，实现结构再平衡。
虽然两种路径均存在可能性，但短期内AI板块的基本面支撑仍较强，传统经济的修复尚需政策发力，分化行情或仍将延续一段时间。
3、应对中期选举：政策破局的难度不低
美国经济的“K型”特征不单单是一个“叙事”，更是很可能会让很多古典的宏观规律和总量政策作用偏离它原有的路线，进而影响不同大类资产的定价路径。更重要的是解决当前“K型”的状态对政治比对经济可能更重要。
当前特朗普民意支持率已经跌至阶段低位。自开启第二任期以来，其民众认可度便持续回落，年内净工作支持率再度刷新历史新低，其中民众对其经济、通胀治理成效的负面反馈最为突出。
民意基础持续削弱，直接推高特朗普明年中期选举的执政阻力。综合当前各方民调与席位博弈形势来看，参议院层面共和党守住多数地位仍是基准情景，不过现有席位领先优势或将大幅缩水；众议院全部席位面临重新改选，两党争夺进入白热化阶段，民主党一举拿下该院主导权的概率显著上升。
伴随中期选举临近、选票争夺趋于白热化，短期民意诉求将主导特朗普政策制定。尤其是“K型”分化下持续拉大的贫富裂痕不断积累底层民众负面情绪，极易推动政策频繁摇摆转向，进而抬升宏观基本面与全球资本市场的不确定性，这也是特朗普必须着力解决的难题。
但随着窗口期持续收窄，留给特朗普落地政策、兑现民生承诺的时间愈发局促。当前其提振经济、挽回选票或有两条核心路径：一是推动美联储主席沃什落地降息，借助货币宽松降低居民与企业融资成本；二是系统性化解居民可负担性难题，缓解中产与低收入群体的生活成本压力。
然而两条主线均存在难以规避的现实约束，政策推进空间与落地效果均存在明显瓶颈：
首先，沃什的联储改革之路不会太快。从6月FOMC会议的首秀表现来看，尽管本次议息决议与点阵图整体维持偏鹰立场、抗通胀优先级显著抬升，但沃什在政策沟通中仍保留了弹性空间，例如强调地产市场利率依然偏紧等，并同步启动了覆盖沟通机制、通胀框架、数据源、AI和就业等五大领域的改革工作组，或试图为宽松寻找一定依据。
不过框架重塑需凝聚内部共识、完成多轮论证，最终方案最快将于秋季出炉；在此之前货币政策转向缺乏明确的制度锚点。且不说目前美国当前不具备降息的条件，即便沃什最终为降息找到依据，降息的启动时点也大概率延后，难以在中期选举窗口期内释放实质性宽松红利。
针对居民可负担性难题，特朗普政府大概率复刻去年底的行政干预思路。通过设定信用卡利率上限、发放定向民生补贴、引导房贷利率下行等手段直接缓释中低收入群体生活成本压力，但此类举措本质仍属局部性、短期化的行政托底，长效支撑力有限。
一方面，利率管制类行政干预将直接挤压金融机构盈利空间，落地过程中不仅面临行业执行阻力，同时也存在行政指令与市场化定价机制相冲突的合规争议；另一方面，此前可用于对冲民生支出的关税收入已失去增量兜底，财政腾挪空间收窄将明显制约补贴政策的覆盖范围与落地力度。
最后，即便政策信号在三季度如期释放，经济从政策发力到实质修复也存在时滞。政策传导至实体经济通常需要3-6个月。因此，即便年内出现政策拐点，经济的周期性修复可能要到年底甚至2027年初才能明显显现。
综上，特朗普想要扭转当前“K型”经济分化格局存在显著阻力，年内难以实质性弥合阶层与产业增长裂痕。这也意味着，“K型”失衡主导的经济结构性分化、大类资产定价分化，仍将贯穿全年，成为剩余时间内宏观与市场的核心主线。
编辑/melody